科技创投大折叠：钱荒、资产荒同步上演的2018 | 甲子光年

采访、撰文：一苇  编辑：火柴Q、甲小姐

设计：孙佳栋  微信公众号：甲子光年（ID:jazzyear）

本篇系「甲子趋势」No.16

“两万多家GP，只有十几家算是不愁募资”，这就是目前市场的行情。

2018年，两种趋势并行上演，一边是蔓延开来的钱荒——机构募资难，进一步项目融资难；一边是资产荒——好标的太少，钱快速向头部集中。

对投资机构和技术创业项目来说，共同的局面是饱的撑死，饿的饿死。

「甲子光年」顺着资本的流向：政府引导基金、母基金、产业基金、高净值个人（LP）→PE、VC（GP）→融资中的科技创业项目，采访了多家公司，梳理了目前钱荒和资产荒的现状。

需要被回答的问题是：钱去了哪儿？我们又该如何应对？

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所有人都在寻求确定性

喝杯红酒，交个朋友。当200多位VC、PE及母基金管理人齐聚一堂，每一次碰杯都有资本的混响。

3月28日，“母基金行业开年大会”在北京宾大沃顿中国中心举行。不管是台上的正式分享还是席间的私下交流，“募资难”都是绕不开的话题。

当天晚宴，恰逢一位社保基金的管理人生日，众人顺势把气氛搞起来，不少VC管理人端着红酒杯，挨桌敬酒，当场募资，祝你生日快乐，祝我基金有辙。

陌生、尴尬？不存在的。大家有各种套近乎的方式：老乡、校友、关注的行业或共同的portfolio。

至于这些母基金LP到最后有多少能真正掏出钱来，那就要看彼此的“缘分”了，毕竟在创投圈里，就算酒桌上划出了五魁首，到最后也未必喊得出“666”。

3月28日，“母基金行业开年大会”现场

“共享愿景基金”管理合伙人夏帅正在当天的席间。这是一家今年新成立的基金，3位管理合伙人此前从事管理咨询，有一定行业积累，但并无投资背景，是新入场VC的代表。

在2016年初，夏帅就曾参与创立了“源点创投”。时隔两年，他明显感到这次募资比过去难了很多——LP们谨慎了。

知难而行，夏帅早有准备。在3月中旬启动募资前，他就找了几个行业痛点，比如时下最火热的区块链+金融方向，然后自己找团队来做项目，再拿项目去吸引LP。

但这却导致了另一个问题：一个月以来接触的十几家机构LP中，有4、5家提出：要不，我就直投这个项目吧。

对这样的要求，夏帅和合伙人很尴尬，甚至有些机构表达不想出基金管理费，只想出融资对接的服务费。“那我们岂不是变成FA了？”夏帅对「甲子光年」无奈感叹。

所有人都在寻找更多确定性：更确定的方向、更确定的项目、更确定的收益。

钱为什么变少了？

夏帅的感受并非个例。对确定性的渴望，正说明了市场的不确定性，钱在变少，人在变精。

宏观数据已把残酷的事实摆在眼前。

根据投中研究院日前发布的数据显示，2018年1月，中国VC和PE市场有68只基金成立并开始募资，目标募集规模为192.78亿美元；其中有47只基金完成募集，募集完成规模为47.9亿美元。与2017年12月相比，2018年1月的完成基金规模和开始基金规模环比分别下降了73.03%和75.06%，甚至低于2017年全年最低数值。

而3月这场“母基金行业开年大会”的主办方之一，提供募资对接平台服务的成安科技公司的CMO陈南竹看到的数据更为耸人。

“虽然LP都声称要投黑马GP，但操作上还是首选头部GP。两万多家GP，只有十几家算是不愁募资，这就是目前市场的残酷行情。”她对「甲子光年」说。

募资难，一句话概括就是“僧多粥少”，钱不够分。

和尚是怎么泛滥的？

2014年一声吼：大众创业、万众创新，给市场送来了上万家基金，此后，中国股权市场进入高速增长期。根据中国证券投资基金业协会的数据，截至2018年2月底，已登记私募基金管理人约2.3万家，已备案私募基金约7万只，私募行业竞争白热化。

2015年的中关村创业大街：你离乔布斯只有一根网线的距离

投资机构泛滥的另一个原因是大环境宽松。2014年，中国推行“稳健货币政策”，到2014年末，广义货币供应量M2余额同比增长12.2%。此前，银行、保险、社保基金的外委投资也没有像如今这样收紧，从14年到16年，资管行业大发展，银行、保险的部分资金通过“通道业务”层层输送到股权投资市场，当时不少投资人感叹：“市场上就没见过这么多钱。”  

但从2017年下半年至今，“粥变少”的趋势，越来越明显。

就在VC管理人向母基金管理人敬酒的同一天，2018年3月28日，中央全面深化改革委员会《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（即“资管新规”）审议通过，这意味着在去年11月发布了“意见征求稿”的资管新规正式落地。

资管新规提升了合格投资者的认定标准，个人LP的门槛变高了。同时，资管新规限定了银行理财资金的入场，这部分钱是市场化母基金的主要资金来源，想从母基金募钱的VC/PE机构自然一损同损。

资管新规背后，更大的背景是“金融去杠杆”以及货币政策变化。央行从2017年初开始提“稳健中性”的货币政策，这比此前的“稳健货币”政策是更收紧的表述，整个市场的钱变少了。

另一方面，一级市场和二级市场在资本层面存在一定的竞争关系。A股在2017年是存量博弈，而2018年，场外资金入场趋势明显。今年初，一个惊动监管层的业界奇闻是，偏股型混合基金兴全合宜开募当天就完成了300亿募资规模——而且这是一支两年封闭期的基金，两年内投资人不能赎回，钱会留在股市里。近期的CDR（中国存托凭证）新政和阿里、京东最早将在6月回归A股的消息，也会进一步刺激资本向二级市场流入，同期，债券市场也进入牛市。流动性相对较差的一级市场对资本的吸附力相形见绌。

粥不仅在变少，少得还特别不是时候。

基金存续期通常为“3+2+2”模式，前3年是投资期，中间两年退出期，最后两年是延长期。2014年双创至今，很多投资机构刚好进入退出期，开始启动新一轮募资，这时许多LP发现，原来“和尚是不会念经的”——没有像样的项目，没有像样的回报。于是LP也学精了。这才出现开头一幕：LP试图跨越GP，直接锁定项目。

市场调整刚好碰上了政策收紧，两面夹击下，募资难成为全行业痛点。涟漪层层泛开，进一步导致的，便是创业项目“融资难”。

一家从事AI+金融业务的公司创始人告诉「甲子光年」，从去年年底进行PreA轮融资时，就明显感到融资难、钱荒，风投极为谨慎保守。他说身边很多创业的朋友都面临融资难题，近期融资成功的是少数“幸运儿”。

“很多风投都跑去炒币了,”这位创始人说，“相比而言，AI就太没有吸引力了。实在是太没吸引力了。”他重复了两遍。

于是，在上个月的“2018年洪泰春分大会”上，洪泰基金创始合伙人盛希泰讲了一番寒气逼人的话：“钱荒，钱非常非常紧张。去年金融工作会议到今天是一个历史分水岭，日子一定会很难过。对投资行业来讲，会有很多机构募不到钱。对各位创业者来说，现在如果你需要钱，一定不要纠结于估值，先拿钱，下半年可能比以前任何时候都寒冷。”

钱荒？资产更荒

事情有没有盛希泰说得如此耸人听闻？毕竟投资人总会抓紧一切机会劝项目“别纠结，先拿钱”。

至少在头部项目那儿，情况恰好是反的，一轮融资往往会挤进十几家头部投资机构，创始人被VC围追堵截。

在上周的神策数据C轮融资发布会上，台上坐着华平、红杉、DCM、襄禾、晨兴、明势等一溜知名机构，大家的发言总结起来就两点：一，我们追得很辛苦；二，我们还想多投点。

4月11日，“神策数据C轮融资发布会”现场

这就是2018年技术创投圈的奇异图景：一边是钱荒——机构缺钱；另一边却是资产荒——投不到好标的，两种趋势齐头并进，忽略任何一方都不能完整理解眼下这个市场。

当好资产的入场券一票难求，好资产的定价权和话语权便花样上抬。最新的案例便是大疆的创新玩法“竞价融资”。

4月初，大疆以“竞价”方式启动新一轮10亿美元融资。首轮竞价后，申请竞价的机构近100家，结果认购金额超出了30倍，迫不得已，大疆只能开启第二轮竞价。

4月3日，也就是首轮竞价结束当天，大疆给所有竞价投资方发了一封邮件，再三强调，“公司不接受任何推荐”，“不要花钱找人来说好话，这样只会减分，白花冤枉钱”；不要被“声称拿到份额的人”的骗……充分显示了大疆作为项目方的强势和主导性。另一个案例便是即将IPO的小米，坊间有言，“即便是700亿美金（估值），都拿不到额度。”

对市场敏感的人一定早就看到了，其实资产荒来得比钱荒更早。

去年11月5日，在北京国贸大酒店举行了一场“中国私募基金峰会”。那会儿募资难还不是话题，投资人们更多是在反思2017年的失意和争议——共享充电宝、无人货架还有使所有参与者都疲惫不堪的共享单车战局。一哄而上、一哄而散的投资闹剧频繁上演，正是因为大家都追着少数几个风口。

仅仅过了一个月，在“中国私募基金峰会”上还声量微弱的一场“龙卷风级”风口又快速出现——区块链。对区块链的追捧，本身就是资产荒的表现，好项目太少了，虽然区块链也不懂，还是得上。

在技术创投领域，找不到好项目的现象尤其明显，因为经过两三年的行业摸索，投资人和创业者都意识到，技术创业的特点是：门槛高、项目源本身偏少、回报周期长、风险更大——最大的风险还不是某家公司能不能跑出来，而是整个技术方向都可能被颠覆掉，或被证明三五年内没有商业化能力。

某家投资了市场头部芯片公司的投资人，就曾向「甲子光年」吐槽，芯片研发行业坑太多，虽然手握头部公司，他仍然不满、焦虑：根本没看到实质性的产品呀！

钱荒让中小型机构痛彻心扉，资产荒则是从上到下，是所有机构的共通焦虑。

钱荒、资产荒，背后都是认知荒

钱荒、资产荒，背后都有认知荒。市场缺判断和思考，绝大多数人都被害怕错过的焦虑反复煎烤。

这一点在技术创投领域尤为明显。非技术出身的投资人，读不了论文，了解不了底层，这增大了判断盲区；而技术出身的创业者，又可能对商业世界的凶险和“地气”没有清醒的认知。于是，没人“能持”，人人逐水草而居，3D打印、智能硬件、AR、VR、AI、区块链，几年之内技术风口骤起骤落。

市场如今的特征是“一俊遮百丑”：但凡一个技术公司“居然有营收了”，甚至还小赚了，投资机构一定把门槛踏平；而就算营收平平，甚至充满争议的项目，如果已被认定为是赛道老大，也不愁融资。

认知欠缺，所以投资人瞄准了最能带来安全感的指标：营收、赛道老大、明星团队；认知欠缺，又急于证明自己的能力，所以投资组合里一定要有响亮的“招牌菜”。

从大疆和小米的额度争抢来看，目前技术投资的一个趋势是哪怕轮次靠后，也要给自己的投资组合里找个明星项目。D轮、E轮也不在意，宁可当接盘侠也要上牌桌。

除了考虑“好听”和“名头”之外，投资人们开始从早期往后期走，拥抱巨头，拥抱独角兽，还有另一个原因：期待着在行业终端拥有一席之位。

投资者们逐渐意识到：如果只在行业早期布局，所投项目很可能陷入同质化竞争的困局，也存在整个赛道跑不通的风险。你没有在行业终端有个“桩子”，你怎么能有利益链的定价权和话语权？于是，投资者不惜代价拥抱巨头，获得一张布局未来的准入门票。比如投资小米，赚不赚钱也许不重要，但投了小米，在布局小米生态链的早期项目时，才能有点底气。

小米生态链图谱

经纬中国创始合伙人张颖近期曾表示，投资本身是一个冷门的行业，需要很专业的知识和品牌的效应。４月16日，在明势资本的年会上，张颖说经纬想追求的是“卓越”。什么是卓越？标准是在中国未来最优秀的10家企业里占到三到四席，而且是在A、B轮前就投进去。不卓越也可以活，但赚钱赚得窝囊。

谁是中国未来最优秀的10家企业？恐怕是每个投资人日思夜想的命题。所以张颖说：我每天都生活在焦虑之中。

创投圈进入“折叠空间”

以上的冰火两重天，都在显示：科技创投圈正进入“折叠世界”。有人在第三空间大雪纷飞，也有人在第一空间里四季如春。

对投资机构来说和创业公司来说，行业的“一九现象”会愈发明显：一成的创投机构募走了市面上LP们九成的钱；一成的头部项目，获得了市场上九成的资金。

红杉、IDG这样的顶级机构自不必说。我们采访的许多成熟期VC，也并没有对“钱荒”有切身感受，该怎么募还怎么募。

成安科技公司CMO陈南竹告诉「甲子光年」，从他们服务的投资机构的数据反馈来看，成为受追捧的“黑马GP”，关键有三点：第一是GP对行业的深度认知；第二是有独特的项目来源；第三是对投资策略和产业发展的洞察力。

陈南竹说，除了以往的成功退出经历、行研能力和项目积累外，基金所处细分领域的门槛越高，越容易获得青睐——技术背景出身的投资人在这方面有一定优势。

某家正在进行第3期基金募集的VC合伙人告诉「甲子光年」，他们现在的募资进展良好，预计第三期规模在6-8亿人民币，其中一期、二期的老LP会继续认购新一期的40%，另有八九家A股上市公司的创始人和高管会成为个人LP，一些主流的母基金也已完成尽调，通过立项。

这家VC自创立起，一直专注物联网及底层技术的投资，这位合伙人认为：未来VC机构一定会走向专业化——要么在早期做强行业标签和属性，要么在后期做大产业整合。

从获得项目资源的角度来说，BAT等科技巨头的战投部门已赶超独立投资机构，成为最大的“头部”。首先，他们本来就不差钱，弹药充足。另一方面，纯财务投资者面对好项目已经越来越没有竞争力了，越来越多的项目开始考虑引入战投，以获得更多客户、资源和面向产业链终端的话语权。

本周发布C轮10亿元融资消息的明略大数据，由腾讯领投；4月9，商汤科技也宣布完成6亿美元C轮融资，由阿里巴巴集团领投；2018年第一季度，百度投资数是16起，阿里投资数是21起，腾讯更是高达53起。其中，腾讯对VC机构的影响更大，因为腾讯的投资风格偏前期，仅从B轮前投资数量来看来，腾讯已超越所有VC，与IDG共同登顶第一。

从创业项目融资的角度来说，一边是大疆、商汤、神策这样的领域内头部技术公司门庭若市，一边是尚名不见经传的公司门可罗雀。

现在拼的是商业硬实力，人脉也不管用。光大控股投资人Tracy Zheng告诉「甲子光年」，在她经历的投资案例中，有一些项目本身不够标准，想要通过私人关系来游说，但这不可能达到目的。

凛冬将至的取暖指南

优胜劣汰，“清洗”将成为2018的技术创投圈主题，冬天要来了。

从大环境来讲，可以预判未来一级市场的钱荒会进一步凸显，资管新规在3月底正式落地，钱袋的收紧，将一步步从银行、保险这两大资金池，顺流而下影响产业基金、母基金、进而影响PE、VC。如前所述，资金涌向二级市场，也可能进一步压缩一级市场的资本。

传导过程有“时间差”，所以接下来有一个“越来越冷”的过程，最终抵达创业项目，表现为融资更加困难。

对技术投资者来说，最重要的是加深行业认知。对创业者来说，好的团队、技术路线和产品永远是最结实的砝码。有认知和有真实力的人，显然是有望顺利过冬的第一梯队。此时此刻，对真正有认知的投资人来说，更是一个“捡漏”的好机会，有望获得超额回报。

然而，以上能力很难在短期内建设。从战术考虑，冬天来临之前，最务实的做法是看看市场里“谁还有钱”。

这一轮科技创投圈洗牌，除了在数量上清洗过多的投资机构，还有重要的结构调整。去年12月29日，证监会在答复《关于推进“专业市场＋互联网”创新转型的提案》时说，接下来将采取多种措施，推动私募股权投资基金和创业投资基金的发展，具体措施包括支持政府引导基金发展。

政府引导基金在2014年到2016年进入成立爆发期，根据私募通的数据，仅2016年一年，披露的总目标规模就超过3.5万亿元，大致等于此前5年（2010-2015）VC、PE机构的募资总额。政府引导基金普遍在2017年进入投资期，虽然政府引导基金对子基金有较多限制——如投资规模和单笔投资额，但在目前的市场环境下，政府引导基金作为LP的重要地位可能更加显现。

技术创业尤其能享受政府引导基金的利好，因为这类基金的成立主要目的就是撬动社会资本投向重点产业。而人工智能、云计算、大数据、生物科技等高科技产业是中国政府的重点扶持方向。投中研究院2017年发布的调研数据显示，政府引导基金关注的投资方向以医疗健康、人工智能和TMT为主，且医疗健康和人工智能占比呈上升趋势。根据3月30日新华社的报道，年内还将设立国家战略性新兴产业发展基金，规模可能达到万亿级别，重点支持高技术企业。

业内人士也向「甲子光年」透露，接下来政府引导基金会有一部钱拨出来市场化，这对GP来讲是一件好事情。

在考虑钱从哪儿来之外，对创业者来说，过冬需要调整好融资节奏。之前估值拉太高的项目现在可能不得不面对痛苦的“无人接盘”。一大忌讳是账面太少时去融钱，这将大大降低自己的议价能力。钱不能乱拿，但现在也不是过分挑剔的时候。

一位创业者评价，“市场上本来就不需要那么多投资机构，那么多项目。”科技创投圈，正在经历一次“清洗队伍”、淬炼精锐力量的长征。关系可以在酒桌上拉，但真金白银只会流向真正的价值持有者。

山火过境，森林清场，冬藏之后，春生复苏。

对有战略实力和战术能力的玩家来说，冬天来了，春天也就在路上了。

END.

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